【来源：期货日报网】
COMEX铜溢价大幅走高
近期，对美国关税政策的担忧情绪驱动国际铜价大幅上涨。3月26日盘中，沪铜期货主力2505合约一度涨至83320元/吨的阶段高点，最终收于82000元/吨。COMEX铜期货5月合约继续创出新高，涨至5.3美元/磅，但是LME三个月期铜跌破10000美元/吨整数关口。后期国内外铜价将如何波动？期货日报记者就此采访了多位分析人士。
据中信建投期货有色金属分析师张维鑫介绍，美国是精铜净进口国，秘鲁、加拿大、墨西哥、刚果（金）是其重要的进口来源国。美国对进口铜加征关税预期，为COMEX铜价带来了进口成本支撑。自特朗普关税威胁逐步加码，甚至宣布对铜开启“232调查”后，外盘尤其是美铜涨幅远超沪铜和伦铜，目前美铜对伦铜溢价持续扩大。同时，全球现货铜由LME转向COMEX的趋势也在加速，因此，伦铜现货供应趋紧对铜价形成了一定支撑。
据高盛和花旗预测，到2025年年底，美国政府将对进口铜征收25%的关税。受此影响，COMEX铜对LME铜期货的溢价此前已经大幅走高，市场认为大量货物向美国转移会引起实物铜的短缺。
对此，山金期货投资咨询部负责人王云飞认为存疑。首先，交易商想要完成LME和COMEX的套利，必须在美国境内完成精铜的销售，根据美国市场当前对精铜的需求规模，很难想象大量抛售的情况下美铜溢价仍能维持高位。其次，市场认为加征关税造成货物转移后，美国之外的经济体将出现精铜短缺。他认为，如果交易商不计成本大量囤积的话，这种风险当然存在，但实际上这种可能性并不大。最后，从市场操作来看，当前多头大概率依旧期待新能源带来的中期需求增长可以为多头头寸的获利退出提供便利，因此他更倾向于认为加征关税的影响是短期且温和的，并不会实际改变铜市场的长期叙事。
国泰君安期货分析师季先飞认为，加征关税有三方面影响值得关注：一是可能增加全球宏观市场的不确定性，影响投资者的信心和情绪。二是将提高向美国输出产品的成本，抑制产品的需求。三是美国加征关税可能导致全球供需结构发生变化，不一定会影响长期需求。如果美国经济整体表现良好，特朗普加征关税可能驱动部分企业选择在美国建厂，需求依然存在修复的可能，这会对铜价形成长期支撑。
目前全球铜供应轻微过剩，但从结构上看，呈现为国外供应紧张、国内需求偏弱。张维鑫表示，国外现货供应紧张主要与美国加征关税预期带来的囤货、抢出口行为有关。但国内需求已对高铜价作出了负反馈的表达，因此3月中旬国内去库拐点被证伪，并大幅累库，使得全球铜库存再次达到67万吨的高位。
“从供需来看，当前全球精铜并不短缺。数据显示，截至2025年3月23日，在不包括国内下游库存的情况下，全球精铜大约有超过70万吨的显性库存，处于2019年以来的高位，仅次于2021和2020年，较2023年和2024年明显改善。”王云飞表示，在计入国内下游库存的情况下，全球精铜库存处于历史同期中位水平，同样未见明显短缺。
季先飞表示，目前铜精矿现货紧张加剧，但3月产量依然走高，未来冶炼面临减产的可能。铜精矿供应紧张是冶炼厂生产面临压力的重要原因。海关数据显示，我国今年2月铜矿砂及其精矿进口量同比、环比均下降，其中自哈萨克斯坦、墨西哥等国铜精矿进口环比下降明显。同时，铜精矿港口库存持续回落，3月21日仅为53.70万吨。考虑到冶炼行业持续亏损，这可能使得全球范围内一些冶炼厂出现减产或者停产行为，进而影响精铜的长期生产。
与此同时，铜价走势偏强也限制下游铜材企业补库，但是生产旺季预期依然较强。目前需求端呈现结构性改善，铜杆和铜管行业表现相对较好。从终端表现来看，2024年国内电网总投资增速为15.3%。同时，今年国内家电以旧换新政策力度强于去年，使得家电排产处于较高水平，支撑了铜管等需求。国际市场的边际增量是欧洲增加军费，带动基建投资，有利于提振基础原料的需求。
在张维鑫看来，铜价中枢走强的底层逻辑之一为减产驱动，本质是原料紧张、铜精矿粗炼（TC）加工费的暴跌，因此供需的主要矛盾在供给，次要矛盾在需求。后市重点关注全球铜矿供应释放是否符合预期以及国内冶炼减产是否形成规模。
3月以来，金融属性与供应约束基本主导了铜价的上行趋势，但结合“弱预期、强现实”的情况，张维鑫表示谨慎看待铜价上方空间。今年春节后TC持续走低引发的冶炼端减产危机发酵，加之加征关税预期引发美国抢铜，LME铜库存持续走低，供需强现实支撑起当下的铜价。他认为，当前“强现实、弱预期”与去年完全相反，预计铜价在高位具备一定韧性，但进一步上行空间或有限。
王云飞认为，当前市场的主要特点是看涨热情高涨，但是在持仓接近历史峰值之后，多头仍要在二季度面对市场的供需现实，价格能否持续走高要看供需不足和结构性短缺的叙事能否被其他交易者接受。因此，未来铜价可能会更多受到供需以及美国市场对巨量精铜的消化能力的影响，主要指标是库存和美铜溢价。他认为，从全年供需的角度来看，当前铜价已经很高，整个市场与2024年二季度的情况非常类似，近期铜价存在较大的下行风险。
但在季先飞看来，铜价后期或依然保持强势，COMEX和LME铜价差持续扩大，如果特朗普迟迟不对铜加征关税或者加征关税不及预期，全球美国以外的地区运到美国市场的铜可能会更多，使得美国以外地区面临供应紧张的压力。这种供应紧张不容易通过价格上涨带动供应来弥补，因为冶炼厂处于亏损状态，后期减产或者停产的概率较大。同时，中长期来看，美国经济尚未衰退，中国有利好政策支撑，未来基本面可能形成阶段性共振，进而支撑铜价保持强势。
